多重壓力下行業收入和利潤增幅繼續回落 　　人民幣加速升值、升息、勞動力成本大幅上漲、環保壓力導致治污成本上升、原材料價格上漲等多重壓力下行業加速下滑。紡織工業協會數據顯示2008年1-2月紡織服裝業實現收入和利潤總額分別同比增長17.4%和13.5%，增幅分別回落4.8和10.6個百分點。與行業相同，2008一季度紡織服裝板塊上市公司收入同比增長12.5%，凈利潤同比下降7.8%。
　　內銷服裝消費繼續保持20%以上快速增幅
　　居民收入繼續快速增長，服裝內銷依然旺盛。2008第一季度城鎮居民人均可支配收入同比增11.46%，農村人均現金收入同比增18.57%，繼續保持較高速度增長；2008年第一季度我國城鎮居民人均衣著消費368元，同比增長9.74%。2008年1-5月國內服裝鞋帽針紡織品類零售額平均增長25%，繼續高于社會消費品總額的增長。全國大型商場2008年第一季度服裝零售量同比增長17%，零售額同比增長22.7%，量價繼續平穩較快增長
　　短期行業出口投資機遇來自出口退稅率預期和人民幣升值減速
　　受外圍經濟減速和人民幣實際有效匯率加速升值影響，出口景氣回落。但中國完善的紡織服裝產業鏈配套能力保證在其主要市場（歐、美、日）中處于絕對龍頭。以調整棉花滑準稅為契機，政府或已意識到行業的困境，后續或會繼續出臺出口退稅率上調等扶植政策，此外2H2008人民幣或進入升值減速或短期貶值階段，這將有力支撐行業投資機會的到來。
　　投資策略：買入品牌內銷高成長公司和產品國際定價權公司
　　估值上A股品牌服裝企業已與歐美、日本和香港接軌。國內正裝消費升級明顯，報喜鳥重視服裝設計品質提高基礎上的多品牌戰略將經營將更趨穩健和可持續性，是A股投資男正裝服裝公司首選。瑞貝卡通過原料自給有效降低成本和提升產品附加值，同時國內外自主品牌營銷網絡的建設將有力推動其成長的持續性，是我們出口類公司推薦的首選。偉星股份持續的新產品設計和客戶優勢能充分分享國內品牌服裝上升的機遇。2H2008粘膠和氨綸類公司仍將面臨產能過快增長，產品價格疲軟的不利影響。
　　1H2008行業回顧
　　多重壓力下行業繼續下滑
　　人民幣加速升值、加息、出口退稅、勞動力和土地成本大幅上漲、環保壓力、原材料上漲等多重壓力下行業加速下滑。紡織工業協會數據顯示2008年1-2月紡織服裝業實現收入和利潤總額分別同比增長17.4%和13.5%，增幅同比減少4.8和10.6個點；財務費用累計同比增長35%，同比上升3個點；全部從業人員平均人數累計同比增長2.7%，同比下滑4.7個點；行業虧損面24.5%，較07年底上升5個點。與行業相同，1Q2008行業內上市公司業績仍然低增長，收入同比增長12.5%，凈利潤同比下降7.8%，扣除非經常性損益凈利潤同比增長7%。
　　利潤率整體下滑，行業整體盈利能力低下
　　wind數據顯示紡織服裝制造業利稅率4.35%，紡織面料鞋的制造業利稅率3.07%，總體呈下降態勢，顯示行業整體盈利能力仍然低下。
　　內銷型品牌服裝：持續成長仍然可期
　　國內服裝消費快速增長
　　居民收入繼續快速增長，服裝內銷依然旺盛。1Q2008城鎮居民人均可支配收入同比增11.46%，農村人均現金收入同比增18.57%，繼續保持較高速度增長；1Q2008我國城鎮居民人均衣著消費368元，同比增長9.74%，城市化率的不斷提高推動2007年我國服裝衣著類消費同比增長18.5%，衣著類支出達到城鎮2007年居民收入7.56%。國家統計局數據顯示2008年1-5月國內服裝鞋帽針紡織品類零售額平均增長25%，高于社會消費品總額增速4個點。全國大型商場零售數據顯示，1Q2008服裝零售量同比增長17%，零售額同比增長22.7%，量價繼續平穩較快增長。
　　出口型公司：政策博弈或孕育投資機會
　　國家調整棉花滑準稅反映了政策對行業困境的呵護，關系2000萬人就業的紡織行業或在2H2008迎來進一步的政策支持，人民幣升值速度或降改變也將提升行業投資吸引力。
　　行業全球競爭格局：中國龍頭地位仍固
　　行業經歷人民幣升值和勞動力成本上升，雖有部分產業向外轉移，但總體看我國紡織服裝龍頭優勢依在。2007中國紡織服裝出口金額占美國進口全球33.5%，占歐盟34%，占日本76%；2007年中國棉花產量占全球31%，各項數據顯示我國紡織服裝業的龍頭地位仍然無人撼動。
　　外圍經濟減速，人民幣升值，出口好于預期
　　對歐出口強勁有效填補對美出口回落，出口好于預期。2008年1-5月紡織服裝累計出口517億美元，同比增長15.5%，增速與去年同期持平。受歐元相對人民幣升值影響，對歐洲出口增速加快，2008年1-4月我國出口美日歐同比分別增長1.8%、7.4%和40%。
　　行業利潤日益稀薄，虧損面不斷加大，就業下滑等或激發政府階段性利好政策出臺。國務院關稅稅則委員會決定自2008年6月5日至2008年10月5日對配額外的棉花滑準稅高品質棉花從量稅由570元/噸下調至357元/噸，基準價從11397元/噸調高到11914元/噸，并從10月6日恢復之前的滑準稅（基準價11397元/噸，從量稅570元/噸）。考慮到人民幣升值和內外棉價差縮小，政策對行業的利好有限，但我們認為上述調整體現了政府對行業困境的認識和幫扶導向，不排除后續為綜合考慮行業就業和戰略轉型過程的利好政策出臺，如上調出口退稅率，降低進口設備稅負，加工貿易臺帳保證金空轉等。
　　人民幣匯率走向轉變或是又一投資支撐
　　人民幣匯改以來對美元升幅明顯快于主要競爭國家，升值進入敏感區，國內高通脹下人民幣對美元實際匯率自匯改以來加速升值或入尾期。截至2008-6-6，人民幣自匯改以來兌美元、日元累計升值19.2%和11.5%，對歐元累計貶值6.7%，其中2007年10月以來人民幣兌美元加速升值。升值帶來的匯兌損益和企業對中長期訂單的擔心進一步攤薄出口利潤，整體出口增速回落和國內通貨膨脹率回落為人民幣匯率調整提供空間，我們認為奧運會后人民幣升值速度將趨緩或將階段性貶值，這將有力提升行業投資價值。
　　精選政策利好敏感公司如瑞貝卡、孚日和魯泰
　　綜合考慮行業內公司經營質地和出口產品競爭力，我們認為2H08若國家出臺上調出口退稅率的行業扶持政策，可以選擇對出口退稅率上調敏感的公司如孚日股份、魯泰、瑞貝卡和大楊創世等
　　投資策略：內銷品牌渠道和產品國際定價權
　　估值看，截止2008-06-16美歐市場品牌服裝2008pe約12-15倍，日本17-24倍，香港品牌服裝鞋帽2008pe約14-19倍（參見附表：國際市場時裝制衣估值），行業內重點公司A股2008動態PE約15-24倍，考慮到A股品牌服裝公司的稀缺性和市值成長性，估值已基本接軌。行業內重點公司限售股/已流通股比為1.21，考慮到品牌服裝公司的控股地位和重置成本，品牌服裝企業后續解禁壓力較全部A股輕。投資選擇上，品牌和渠道拓展仍是內銷型公司盈利增長的主要驅動力，內銷型公司選擇報喜鳥和偉星股份。基于政策博弈的出口型公司首選具有國際定價權的公司如瑞貝卡。
　　報喜鳥：男正裝平穩增長，消費升級跡象明顯
　　大型商場的西服銷量高于全國西服產量，中高檔西服升級明顯。1Q2008全國西服大型商場銷量同比增長11%高于同期全國產量1.7%的增長，比例上升至2.5%。
　　中高檔襯衫消費平穩增長。2007年全國大型商場男襯衫銷量同比增長12%繼續高于全國襯衫產量增速的9.9%。
　　國內正裝消費升級明顯，報喜鳥重視服裝設計品質提高基礎上的多品牌戰略將經營將更趨穩健和可持續性，預計公司2008-2009年EPS為0.68元和0.88元同比分別增長58%和30%，是A股投資男正裝服裝公司首選。
　　瑞貝卡：國際定價權和上下游拓展提升長期價值
　　壟斷優勢決定中國企業緊握國際發制品定價權。中國發制品企業出口占主要發制品消費國美國和日本市場分別為80%和49%，壟斷供應地位決定發制品行業競爭集中在中國企業之間，公司以16%的份額和渠道優勢多次順利提價，07年工藝發條人民幣計價提升4%
　　原材料自給促生產一體化，自主品牌全球化拓展更清晰的成長。人發的長期稀缺性決定了包括人發、化纖發原料的重大戰略地位。公司持續的研發投入和以非洲為基點的自主品牌建設順應發制品行業發展的長期趨勢：產業鏈利潤空間將向兩端延伸。基于化纖發原料自給上的生產一體化和以非洲為基點的自主品牌全球化拓展描繪了公司更清晰的成長路徑
　　化纖發絲原料自給和非洲市場的全面開拓是未來3年的主要增長點。在鞏固非洲的基礎上逐步擴充全球自主品牌的策略降低了公司業績波動風險，僅考慮化纖發絲投產和非洲尼加生產線以及美國市場的自然增長，預計公司08-10年EPS0.66元、1.00元和1.28元
　　人民幣超預期升值和出口退稅率下調是主要風險。公司未來存在多重股價催化劑因素包括產品繼續提價、驚喜訂單、國內市場放量、化纖發絲生產線和非洲工廠投產，以及可能的并購和資產整合等
　　偉星股份：持續創新的輔料龍頭
　　公司主要服務國內品牌服裝企業，直接受益國內服裝消費升級。1Q2008全國大型商場服裝零售額同比增長17%，繼續高速增長。
　　下游需求快速增長背景下，公司適時利用資本市場實現產能的快速擴張。2008年1月增發新增拉鏈產能1.06億米和金屬鈕扣30億粒，水晶鉆20億粒，增幅分別為71%、150%和100%
　　持續的產品創新保障盈利的有效高增長。公司逐步開拓水晶鉆和樹脂鏡片，并顯示了良好的盈利能力和成長性，2005-2007年公司凈利潤同比分別增長42%、92%和70%
　　預計公司2008-2010年EPS 1.15元、1.56元和2.03元，同比增長39%、35%和31%。
　　粘膠、氨綸：產能集中釋放，需求放緩
　　粘膠：2H08產能集中釋放，產品價格持續下滑
　　紡織行業景氣持續下滑，下游人棉紗需求放緩，2H2008粘膠新增產能集中投產，產能增幅達33%，粘膠后續價格仍將弱勢。